2022-01-11 00:59·合纵投研
首席发言： 本周半导体指数下跌8%。综合来看市场回调，除了资金面的因素外，市场的主要担心可归结为以下两点： （1）景气度，担心供给端产能开出后，扭转供需态势。 （2）H产线延期等传言。
本次会议会具体解答和剖析这两点，并汇报我们今年全年比较看好的半导体板块的一些投资主线以及相关标的。
首先是景气度。现阶段市场景气度的信息出现明显背离，一方面是晶圆厂在持续涨价，除台积电外，中国台湾的世界先进等，从1月份开始都涨了10%的价格，而且晶圆厂是从21年的2季度开始，每季度都涨一点，一直涨到现在；另外是一些海外公司的交期在不断拉长，像恩智浦、意法半导体等公司的MCU交期。 但同时，大家又看到低端mos，小容量Nor，MCU的渠道价格前期有波动降价等。所以到底该如何看待这一背离。我们认为需要从供需两个角度来综合判断。 （1）需求侧：手机由于21年销量一般，可能22年会出现反弹，但是从量的角度上看反弹是十分微弱的。自14年开始，14亿部手机已经稳态了7年，基本就上下波动几个点。所以相较量变，我们应该更重质变。一般说来，普通手机充电，它的电源芯片可能就是一个 Buck charger，但随着快充功能的手机出现，电源芯片需要加上一个charge pump芯片，该芯片的价值量是传统芯片的两倍以上。再比如说存储器，OPPO前段时间刚发布的折叠手机顶配的DRAM是12G、NAND是512G，随着拍照摄像头越来越清晰，自然需要更大的存储空间，越来越多的手机在往高容量的方向去转。因此尽管手机整体的需求量没有明显的增长，但单部手机里的半导体用量会有较多的增长。 我们参考Gartner 2021年 9月份的报告，它预测了未来2-3年内全球半导体各个细分市场的增速，其中，手机的增速在10%出头，因此也意味着尽管整体的量没有太大的变动，靠质也能拉动需求。 而且我们认为最终半导体需求看的是增量市场。主要有汽车、IoT和矿机三大块。 1）汽车市场：集中在8寸的功率半导体需求。30%的8寸市场下游在汽车，未来会增长到60%,因为有汽车在，所以8寸需求是处于长期紧张的。 2）IoT市场：需要用到MCU、nor flash、WiFi蓝牙等，这些对应的是12寸的成熟制程（即28~65nm这段制程）。由于前期亚马逊海运受阻，IoT的需求以及小家电的需求，可能有些回落。但现在来看，圣诞节的拉货又让它需求有所回升。展望22年，我们在IOT需求里更看好的是一些能够通过产品升级迭代去获得更好竞争力的公司。而且整体的国产替代需求趋势一直在（如MCU国产替代需求）。 3）矿机市场：矿机需求主要在12寸先进制程。前期由于国家查处数字货币，整个矿机的全网算力跌到峰值的1/3，现在基本完全恢复。这些完全恢复的算力基本上都是新增算力，因为矿机很难运出国，导致一般海外建厂都采用全新购买的矿机去建厂。手机制程跟矿机制程是重叠的，由于最近这段时间矿机需求很猛，挤压了手机处理器，导致一些4G以及低端5G的处理器非常紧张。
综合来看，三大下游新兴应用对应的三大段不同的制程。其中，特别看好8寸，12寸IoT需求也已经从底部爬起来了。 此外，今天 IC Insight更新了22年全年全球半导体市场需求增速，在11%左右，是一个非常不错的增速，当然比不上21年达25%的增速，但我们可以回顾一下， 17年是一个半导体大年，整个半导体非常紧张，那一年全球的需求增长在13%左右，22年接近17年13%的高增长。 （2）供给侧：以IGBT为例展开，大家主要是担心积塔扩产带来的紧缺缓解，但实际上各家的扩产规划是可以测算出的。如士兰微的IGBT，计划22年开2万片的12寸，等效是4.5万片的8寸，算是开的最多的。需要注意的是产能是逐季释放的，不是立刻开出的，这个可能值是一个终值，并不是均值。华虹是7000片的12寸。中芯国际绍兴和积塔各新增1万片左右的8寸，合计的新增产能在IGBT等效8寸，是10万片每月。 考虑到实际爬坡的落地节奏，年均的新增产能增量在5~6万片，约一个月新增40万辆车的供给，实际上供给增速是很一般，远远满足不了市场需求。 尽管有非常多晶圆厂产能扩产，但是如果真正量化来算，整个扩产至少在今年上半年不足以扭转，尤其是汽车半导体的紧张局势，今年全年绝对不能扭转紧张局势，往后可能会放松，但至少今年全年我们依旧坚定看好，而且根据扩产规划，我们认为23年的上半年也是相对紧张的，这是我们对整个供给端的一个判断。 目前来看，以igbt为例，供给实际上是相对有限的，供给的增幅也相对有限。 第二点是H产线推迟（也是导致一些设备公司回调的核心原因）的问题。 我们H产线的预测一直是在22年的年中左右风险量产。早一个季度晚一个季度，并没有实质影响。事实上，至少在今年和明年半导体设备的订单并不是来自于去美线的落地。随着这些去美产线落地，如果落地后肯定也是风险量产，慢慢爬良率，爬上去之后再慢慢扩产，真正的能够给到国内半导体设备公司较大的订单贡献，我们预计是在23年末或者24年。 因此，这个时候其实更多要关注的是国内的一些核心晶圆厂的扩产节奏。如SMIC（中芯国际）在深圳刚刚拿地动工，临港这边在本周宣布了动工仪式；华虹无锡的fab厂，现在是6.5万片，22年会扩到10万片；长存的FAB2，总产能规划10万片，在12月份首批采购是2~3万片。长鑫（北京+合肥）预计有5万片的扩产；士兰微厦门一期已有4万片，我们预计今年应该还会扩到6~7万片左右；闻泰的临港厂今年也开始有设备搬入；这么多靠谱的晶圆厂有条不紊地扩产，设备公司的景气度完全不用担心，我们对整个半导体尤其设备板块是非常看好的。现在大家所担心H延期，更多是情绪上的波动。 接下来是汇报我们今年全年比较看好的半导体板块（或是整个电子领域）的一些投资主线以及相关标的。主要分为三大赛道，围绕汽车的两大电动化智能化、以及国产化（以设备材料为主，也有MCU模拟芯片领域的国产化趋势）。这三化的趋势是今年全年电子投资，尤其半导体投资的一个主线。 （1）电动化：IGBT的产能扩张幅度并没有大家想的那么夸张，今年肯定还是紧张的。除此之外SiC和IGBT是长期共存的关系，而且SiC的产能卡在衬底这，今年或是短期内不会有很大的放量。天岳在衬底这方面是最靠谱的公司之一，我们预计天岳在22年有8个亿的营收。 目前把国内所有的SiC衬底的产能加总在一起打满算，实际上到25年整个SiC的市占率或者渗透率约在20%左右，掐掉水分后，估计就10%多一点。 比如Cree，Cree明年的产能是36万片，按共识来算每片晶圆是两辆车，那也就只有六七十万辆车，如果良率进一步提升，假设科锐（Cree）的目标是在23年达每片晶圆3~4辆车，也才150万辆车左右，远远不够整体需求。 虽然IGBT这段时间回调的比较厉害，但是今年尤其是像时代、士兰微、斯达，包括新洁能、宏微这样我们非常看好的公司，回调到这个位置，我们认为22年调着调着又出来机会了。所以时代在这个位置绝对是坚定看好，没有任何问题的。 再有就是士兰微，我们在20年年底开始跟踪这家公司，在21年一直在持续推荐，的确在21年5、6月份的时候有过很好的涨幅，但是11月份大家去炒IGBT，炒车规，士兰微并没有跟。 原因在于有些朋友担心士兰微MOS降价，大家并没有把它当做IGBT公司来看，但是实际上士兰微IGBT的营收规模很大，如果把家电的IGBT加上，21年士兰微差不多有10多个亿的IGBT营收，这是个很夸张的数据。如果大家觉得家电IGBT给不上估值的话，再看2022年公司的车规产能规划特别猛，只要它有突破，那么接下来的估值弹性就出来了，而且我们对这家公司的进展也是非常有信心。除了汽车这个领域外，士兰微还有SiC的产线，我们预计后续会贡献营收，所以我们觉得士兰微这家公司在今年可能是一个比较好的有弹性的标的。 此外，对于SiC标的，我们推荐（略）相关标的会有一波补涨的机会。 （2）智能化：智能化大家往往想到的是摄像头光学。像LC电子都是不错的标的我们之前也一直有推荐，但是今天主线是半导体。 半导体领域的智能化标的，首当其冲的是WE股份。对于WE股份，我们预计今年的营收中有五分之一左右来自于汽车，从利润来看的话，今年我们预计利润中，来自汽车的利润接近1/3。 当下各大国产车厂基本上会把豪威科技的方案作为首选方案，尤其在造车新势力。A股投资者之前在炒汽车智能化时，经常会看光学厂商的定点。WE作为一个半导体的龙头，它在汽车领域里面也能有这么多的进展，我们认为理应有更多关注。在汽车智能化赛道里我们首推WE股份。 第二个是ZY。ZY是我们一直以来非常看好的标的之一。公司的汽车MCU已经开始推向市场，未来还有机会切入汽车DRAM。当前半导体回调到这个位置，接下来肯定会有反弹，但是反弹力度最强的肯定是年报能超预期的标的。我们在此对ZY很有信心。这样的标的我们是认为是很值得把握的。 （3）国产化：国产化最核心的是设备材料。北方华创回调到这个位置，甚至低于前期的定增价，当下有点类似于2019.06那个遍地黄金的视点。如果看半导体的PE BAND，当下基本上也处于历史的一个中下位置。标的略 材料公司这边可能我们推的更多一点。材料这个板块也是国产替代，而且我觉得今年更重要的一点是材料公司今年的业绩弹性很好。为什么说材料公司今年会放业绩？如果大家回顾一下21年全年，半导体的原材料——大宗化学品疯狂涨价，使得半导体材料公司利润被压缩，所以很多材料公司业绩是miss的。所以半导体材料指数基本上在21年是没怎么涨的。但是当下大宗化学品价格下跌，所以接下来，如果大家去炒春季躁动，炒年报、一季报的时候，我们认为，材料也是不可或缺的一个板块。 所以材料这个板块我们在今年是坚定看好的。大家也知道，我们也一直预判国产线会在二季度末或者三季度落地，如果落地，通常是先拉设备再拉材料，所以材料也会面临一波时点性的刺激。 所以，对今年材料的行情，我们认为是有两波：第一波行情来自于年报一季报超预期；第二波行情来自于国产线落地之后的一波情绪的爬升，再加上上市公司继续放业绩，应该也有一波很好的涨幅。 此外，我们也坚定看好国产化的模拟芯片这块赛道。对于模拟芯片，我们近期推较多的是XPW，XPW也可以多关注一下年报业绩表现。实际上大家也知道，整个半导体行业或者整个电子行业，Q4往往环比Q3是下降的。后续如果有公司可以实现Q4环比增长的，真的很值得多多关注。 核心标的：略 综合来看，目前整个半导体板块真的回调到一个非常有性价比的位置。在这个时候，我们更加要坚定信仰，我们认为，资金面的因素迟早会消除掉，回调到这个位置我们真的是坚定看好，很多标的都已经跌到一个非常好的、有安全垫的位置了，比如北方华创。 所以如果要推荐标的，我们还是以大标的为主，因为回调到这个位置，大标的的性价比显得非常凸显，标的略。
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发表于 2022-1-11 09:55:51
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