兆易创新20210316调研纪要

青山绿水

一盏财经2021-03-17 07:43:58

要点提炼：

1.21 年产能增量 30%以上，产能黏性来源于与晶圆厂共同研 发产品。

2.Flash 涨价将持续。需求：flash 容量上升，需求旺盛。 供给：大厂产能去化，晶圆厂扩产至少 1-1.5年。

3.MCU：Q1 会涨价，21 年营收翻倍有信心（21 年增速高于 20 年）。两个驱动力：疫情改变消费习惯，消费电子需求 增加；国产替代大趋势，工控国产替代变得非常主动。

4.DRAM：瞄准高毛利利基市场，与长鑫错位互补。兆易在 DRAM 利基市场两大核心竞争力：客户及技术协同优势、绑定长 鑫稳定代工能力。

5.Sensor：思立微商誉减值无须担心。短期：20 年受第一大 客户影响未达预期，其他客户进展顺利，抵消不利影响。 21 年新产品带来增长。长期：传感器是未来 5-10 年增长 最快应用最广的领域，未来与公司控制（MCU）、信息处理、 进一步到存储、计算形成完整解决方案。

6.Q1 不考虑股权激励影响，延续 Q4 增长势头。Q4 较 Q3 环 比略降（大客户 Q3 拉货）。

7.NOR 毛利率短期有上升趋势，长期需求增长趋势不变。1） 短期：汇率不利影响如果消退，终端产品有涨价能力可化解上游成本上升，55nm新技术带来成本 cost down，毛利 率上升；2）长期：穿戴、PC、手机等市场 NOR FLASH 平 均容量持续上升，长期增长趋势不变。公司未来加强汽车 领域布局，增速高于 NOR平均。

8.兆易 DRAM往 17nm 走，较对标台系产品有支撑优势，成本

会有优势。

Q：产能，今年没有产能情况下，产能向大厂倾斜，兆易做 了什么布局，兆易产能较以往的变化？

A：多产品线、多平 台化公司，供应链布局采取稳健策略，目前涵盖八个晶圆厂。 当前晶圆产能非常紧张，我们与晶圆厂合作关系能够给我们 带来稳定的产能，今年产能增量预估 30%以上。为明年的业 绩增长打下坚实基础。

Q：产能会不会今天有，明天就没有了，别人会不会拿到产 能，晶圆厂的合作可以快速切换，还是有黏性？

A：我们与晶圆厂的合作是很多产品一起合作开发的，我们 的产能不是简单地靠价格可以随意切换，我们产能的获得是 跟通过与晶圆厂联合开发，今年逐步释放出来。

Q：产能紧张情况下，代工厂有话语权，会涨价，对兆易的毛利率影响，兆易各个产品的策略？

A：过去今年，在价格下降情况下，我们依然维持毛利率稳 定，主要是因为产品结构持续调整，有信心产品结构调整， 以及对终端客户价格调整，对冲晶圆涨价因素。

Q：价格可以传递，怎么看这一段时间 Flash价格走势？ A：现在 Flash 已经处于供不应求状态，预期这个状态还会 持续，目前看 flash 尤其是 nor flash，全球总供给，有的 厂商在做产能去化，随着 flash容量上升，需求旺盛，产能 目前扩张，赶不上需求快速增长，供应短缺还会持续一段时 间。

Q：供应紧张，持续多久？

A：晶圆厂的产能扩充需要比较长的周期，如果晶圆厂有工 厂在，那么预期扩充周期在 1 年以上，1 年到 1 年半，如果 盖新厂，目前扩产周期在 2 年半-3 年才能增加产能。

Q：Flash 在做工艺演进，65nm 到 55nm，这个过程中，公司 成本考虑，才愿意向更先进工艺金发，假设 55 和 65,所有 65 产品都转换成 55,产能，成本影响？

A：平均一张晶圆，能够产出的芯片颗数增长，容量不一样， 有差别，目前平均带来 20-50%幅度增长，跟容量和产品系列有关。

Q：55nm产品什么时候全部切换过来？

A：根据客户需求，客户认证 65nm，切换要跟客户新的项目 切换，而不是现有项目切换。因此第一，受到客户项目切换 进度因素限制，我们产能释放速度限制，65nm 和 55nm 有些 关键机台不一样。公司积极的态度进行支撑切换，尽快把 nor flash 产能拉起来

Q：MCU 市场规模大，兆易处于国内领先地位，2019 年开始 已经看到 MCU 快速增长，2020 年相较于 2019 年，MCU 的态 势？包括 2021年的成长走势？

A：MCU BU 成立到今年正好第十年，2013 年产品开始推广， 差不多 8 年，通用 MCU需要长期积累，目前产品线布局相对 完整，目前国内 32 位绝对领先地位。2020 年 MCU 出货数量 接近 2 亿颗，地缘政治问题及疫情影响，国产替代需求 2020 年全面展开，MCU 替代速度并不是很快，从客户立项，到验 证，到小批量到大批量需要想当长时间，20 年 Q3-Q4 季度， 陆续在前期大公司项目去年年底陆续从小规模量产到规模 量产，今年 Q1，叠加整个国际主流供应商缺货状况严重，国 外整机厂也在导入我们 MCU，2021 年比 2020 年会有更大提 高。MCU未来增长会有想当长的一段时间。

Q：MCU相比 2021 年翻倍？

A：很多因素限制，目前非常有信心，2021年比 2020 年增速 快。

Q：目前 MCU价格走势？

A：去年 11 月份感觉没有计划涨价，随着上游供应链和下游 客户情况变化，华强北贸易商市场 MCU 翻几倍的情况都有， 汽车原来 MCU 5 美元，现在市场上有炒到 500块的。为了控 制市场，在今年 Q1 MCU 会进行调价，随着市场变化，之后陆续会有价格调整。最大 限度保护下游客户。

Q：MCU double booking 现象，MCU 为什么出现爆发增长？ 缺货本质，应用端需求变多，还是其他原因？

A：主要两方面，疫情改变消费习惯，家里消费电子需求增 加，第二是国产替代大趋势，工控原来国产替代保守，现在 非常主动。这是对将来乐观的重要因素，工控是非常大的市 场，以前主要用国外 MCU。叠加兆易的产品也到了厚积薄发 的时间，目前市场品牌接受度很高。

Q：DRAM 产品，去年兆易研发进度预计今年上半年会出产品，研发速度超预期，产品已经开始送样，产品能否形成销售， 产品毛利率，未来市场在哪里？

A：今年上半年陆续推出自研产品，DRAM 布局以利基市场为 主，瞄准 margin 较高，30-40%以上的产品，这是投入资源 的方向。

Q：长鑫，有自己的产线和技术，所有产品都可以做，兆易 的机会在哪里？

A：长鑫是 IDM 模式，兆易 fabless 模式。茶品属性决定模 式，IDM适合做大宗，高度统一化的产品。DRAM产品也有细 分，通用化的产品适合 IDM模式做，细分的利基市场，比如 汽车、工业，DDR3 DDR4 的市场，适合兆易。兆易和长鑫形 成互补的模式。这是双方对未来和清晰的界定。

青山绿水

Q：兆易优势，可以在利基市场站稳？

A：两个优势。一是和客户群体重合度高，客户渠道和技术 支持有很高协同性，比只做 DRAM的公司有优势。二是 Virtual IDM 合作的方式，与长鑫工厂高度紧密绑定合作。工厂的稳 定、持续性要求很高，兆易与长鑫的合作关系给了兆易非常 强的独特优势，也是客户群体非常看重的优势。比如汽车产 品对 DRAM 总量需求没有那么大，但是产品性能非常高，需 要大量资源进行测试，可靠性管控，另外要求供货 10 年，要求工厂有高度持续性，这个需要与上游供应链有深度绑定。 普通 fabless 很难达成这个要求。

Q：兆易与长鑫的合作模式？

A：第一种，关联交易，代销长鑫产品，3 亿美元这部分是代 销模式，对兆易来说是固定收益，长鑫有最低价格。兆易的 特长不在于做代销，只因为兆易产品没有大量投放，长鑫客 户渠道没有完整建立，目前合作互补。未来继续？根据公司 发展状况，包括经营额大小等。

第二、代工，兆易自研产品请长鑫代工，就像与其他代工厂 的关系一样，价格市场化，参考市场价格。

第三种关联交易，联合开发。长鑫国有成本比较高，兆易是 上市公司，价格需要公允，服务价格会量化，金额不会抵消， 是重复计算的。公司与长鑫之间的管理主要是朱总在兆易和 长鑫都有任职。朱总态度：目前在兆易，朱总还是最重要的 股东，也是非常重要的战略布局领导者，团队完整，日常经 营上很少，不需要朱总付出很长时间。

对长鑫：朱总也是商业化工作。公司的管理能力、领导力非 常好。

Q：思立微并购商誉如何处理问题？

A：今年是业绩对赌最后一年，尽管对赌会影响公司整合， 部门合并、人员调整、业务规划会受到约束，今年对赌结束， 对未来业务整合发展协同真正起到重要开端。根据资产包价 值确定，思立微资产包远大于 13 亿商誉，跟业绩挂钩情况， 没有完成，商誉挂钩需要减值，目前预估减值金额并不大。 加上今年对赌结束会有业绩补偿，完全涵盖掉商誉减值，甚 至有 1.几倍的倍数，今年减值没有影响。未来，传感器部分 产生的价值会远超资产包价值，公司对减值没有很多担心。 整个商誉在兆易净资产中占比也不高。

Q：sensor 部分，发展情况，21 年产品布局，新客户导入？ A：现有指纹产品、触控产品，屏下光学等。2020 年确实受 到第一大客户特殊情况影响，造成去年没达到预期，排除这 些因素去年本应是非常好的年份。在其他客户进展不错，可 以抵消掉另一个客户的影响。21 年触控、指纹产品线会有很 大增长。新的产品 线，TOF、特种光器件的布局，陆续会在年底或明年看到。 传感器作为非常大的品类，非常多的新器件需求，长中短期 的布局正在完善中，为 2022 年的增长打下好的基础。兆易 长期布局是，未来传感器会是未来 5-10 年增长最快，应用 最广的领域。传感器获得信息，再到控制，MCU，信息处理方面形成协同效应，再进一步信息的存储、计算连接，形成 一个完整的解决方案，所以持续布局新型传感器，底层技术， 传感器的计算，MCU，形成整个发展体系。

Q：关于整个集团的问题，Q4 业绩相较于以前如何，Q1 业绩 走势？

A：Q4 比 Q3 略低，幅度不大，Q3 整个行业有华为提前提货 效应，很多 Q4 的货 Q3 提前出货，是整个行业的影响，排除 这个因素，Q4 相对 Q3 是增长。传统 pattern，Q3 比 Q4 高， 但是去年有大客户因素影响，排除这个因素，去年 Q4 高于 Q3。Q1 相对去年 Q1 大幅增长（同比），传统 Q1 在全年四个 季度最淡，但是今年的 Q1 无论是营收还是利润都有大幅增 长，延续了去年 Q4 强劲的势头。（需要注意：有一部分股权 激励 Q1 和 Q4 不一样）

Q：昨天预测 TWS总市场规模下降，公司认为市场状况如何？ A：TWS市场，可穿戴市场与人民出行密切相关，目前去年疫 情影响，导致增长态势受到干扰，今年个人看法，TWS 相对 去年肯定是成长的，我们在 TWS领域的出货量也是显著成长， 主要体现在下半年，原因是全球主要国家都在积极打疫苗， 尤其北美进展非常迅速，目前预期四月底五月份就要开放， 如果提前开放，预期可穿戴产品会在二季度末看的更清楚。目前判断全年一定会增长，至于某一个品牌某一款产品的变 化，不足以代表整个全行业，我们看到全行业可穿戴产品需 求在迅猛增长。

Q：短期层面，NOR 的毛利率过去两年依然维持在高的状态， 今年整个行业价格明显上周情况下，短期毛利率指引？ A：去年下半年进入晶圆短缺后，NOR 供应端成本都在上升， 尤其是去年下半年，由于汇率变动，对毛利率造成反向影响， 第一，汇率因素对毛利率的影响在 Q1 已经大幅减弱，Q2 如 果汇率波动不大，汇率影响因素可以消退。第二，成本上升 对毛利率的负面影响，目前完全有信心进行化解，主要原因， 一方面对终端产品进行价格调整，另外随着新技术产品 55nmb比例上升，成本会 cost down,对冲成本，我们认为毛 利率会有上升趋势。

Q：对于整个行业，各类大宗下游产品需求都在增长，中长 期层面增长有所质疑，过去长周期维度，体现出的是 25-30 亿美元的市场，公司对行业中长期层面增长的动能？除了消 费类布局，在通信、汽车市场的进度？

A：NOR FLASH 容量中长期增长趋势，没有变化，会维持。几 大领域毛利率变化，容量变化目前会维持，如穿戴市场，PC 市场，以及手机市场，目前平均容量在持续上升，推动容量上升还有一个因素是以 5G 通信代表的市场，非常看好未来 总长期 NOR FLASH 品类的趋势。

Q：通信、工控、汽车市场进展？

A：布局在向汽车市场，5 年前开拓，目前这个领域的营收增 长速度高于 NOR flash 平均增长率，未来会进一步加强在这 个领域的投入和市场开拓以及相关产品研发，现有产品已经 能够完全满足在工业、5G、通信领域的全覆盖。

Q：MCU 业务条线，应用主要以扫地机等消费需求为主，业务 层面下游客户结构，MCU业务下游增量领域和客户？ A：MCU国产厂很多，MCU在做结构性调整，尤其晶圆紧缺情 况下，平衡车市场 早就开始放弃，后面重点方向在工控，竞争对手是国外友商， 高附加值的工控方面是未来终端发展方向

Q：展望今年，MCU排前几的下游领域？

A：通用 MCU，应用非常广，扫地机（与海外知名品牌合作）、 服务型机器人，工业控制、伺服、变频伺服领域非常大的需 求。打印、显示、高端户外 LED 显示屏，国内 2、3 线城市 发展大，对 MCU需求，还有无人机等市场。Q：公司与海外大厂的能力差距?

A:性能等方面，有些已经超过海外大厂。超低功耗、高性能 特别是需要高精度的 A/D工控领域还有成长空间。未来发展 方向：RISCV。

Q：DRAM 有一个固定收益怎么理解，如果采购在 3 亿美金， DRAM今年景气大年有 10-20个点的涨幅，兆易是否会受益？ A：代销产品，本身产品不是兆易的，产品涨价跟公司没关 系。自研的产品涨价没有问题。

Q：DRAM 往 17nm 走，台系，国内友商还在 20nm 30nm 级别， 后续性价比对友商有降维打击？成本理论上低 40%甚至更 多？

A：台系对标产品，有制程优势，成本有优势。某些容量产 品能达到 40%，其他不一定。

Q：DRAM 价格飙升，都在于利基型产品，今年对利基型产品 营收规划？

A：今年 DRAM整个景气，利基型产品涨价更多，今年研发阶 段的产品明年可以看到。