逆袭成半导体“传奇”，它是下一个台积电？

强驴

资本侦探2021-01-21 09:43:23

©️资本侦探原创

作者 | 颜宇

在上海，从沪芦高速驱车到申港大道，远远就能看到一个人工填造的“奇迹”——滴水湖。

18年前，设计师们蕴蓄了难以想象的长远视角，他们要让一片孤悬东南海滨的不毛之地变得高楼耸立。北上的台湾工程师、西渡的特斯拉工厂、本土崛起的半导体产业蜂拥而至，尘头滚滚地建起了临港新城。这里既是自由的东方之“芯”，也饱含了制造大国的新时代希望。

马斯克不是这里唯一的洋人，但他一定最受镁光灯关注。2021年的伊始，Model Y降价16万元销售的消息刷爆中文网络。虽然这和大多数国人都没关系，但在A股的第一个交易日，宁德时代成了特斯拉红利的最大受益者之一，股价大涨15%，站上万亿市值背对众生。

有媒体旗帜鲜明地喊出口号，“宁德时代大于中国石油”。就在新时代革命者与旧日支配者，于舆论中心反复较量时。一则消息却在无声地传播：中国第一座12英寸车规级功率半导体晶圆制造中心，在临港正式动工。这座工厂由闻泰科技重押120亿元建设，距特斯拉超级工厂仅19公里。

闻泰科技最早是家给山寨机做主板的小作坊，后来傍上了红极一时的“展讯通信”，用价格战拿下了很大市场份额。后来为了做大做强，自建贴牌工厂，实现从设计到生产一条龙服务，小米就是其重要客户。接着，闻泰在芯片制裁来临前，超时空般地吃下了欧洲巨头剥离出的安世半导体。

从山寨工厂摇身一变，闻泰成了A股重要的半导体投资标的。

而这次巨资建厂更是昭显了闻泰的野心——打进特斯拉的供应链。其主要研发后生产的功率IGBT是特斯拉“大脑”，汽车动力系统=电池+电驱（电机+电控），电控接收整车控制器的指令，以控制整车的运动。电控中主要是逆变器，逆变器主要是IGBT模块，所以IGBT模块约等于汽车动力系统的“CPU”。

虽然IGBT技术壁垒低，行业竞争激烈，被很多人称为“变压器”，但并不影响它在新能源车制造中的重要地位。而今天大家对新能源车的关注，都“是真非真”地聚焦在讨论电池上，选择性地忽略了我们弱势的“半导体”。方正证券电子首席陈杭在一条微信留言里讲过：

新能源=新能源获取（太阳能）+新能源控制（功率半导体）+新能源应用（异构芯片FSD），其背后都是半导体。基于以上分析，我们认为“半导体：重新定义新能源”。这不是基于三五年的产业趋势，而是站在一个时代的维度。

疫情后的这半个世纪，注定是一个被反复书写的年代，一个英雄与枭雄，骗子与奸人疯狂创造历史的世界。而在最重要的下一场半导体战役里，有个问题迫切需要闻泰科技回答：你真的想从一个功能机时代的山寨屌丝，逆袭成智能车时代的“台积电”？

冲锋：中国山寨的胜利者

2006年2月，深圳气温乍暖还寒，31岁的广东人张学政扛着两台电脑从华强北走出来后，松了口气，因为他终于找到了三个愿意代理自己产品的客户。

此时闻泰科技于上海成立才3个月，在业界名不见经传，由张学政豪掷10万元的积蓄，攒了个48人的团队，设计了一款产品杀进手机IDH（主板方案设计）“抢钱”。和市场上大多数竞争对手相同，闻泰既没有核心技术，也没有品牌，但它背后有“大人物”。

展讯的创始人武平本科清华毕业，学成于美国硅谷，是典型的海龟精英。张学政22岁才从山沟考到广东省的211工程大学——广东工业大学，毕业后在中兴打工，又来到清华读了个MBA，身上极具草莽色彩。两人在十里洋场的咖啡厅只聊了一下午，闻泰自此绑定展讯。

闻泰最开始的办公地点是在展讯公司内部，主打产品W100、T658都是基于展讯的方案。《21世纪经济评论》用弱弱合作来形容了双方的关系。原因是联发科用MTK芯片正带着华强北的山寨大军，席卷全球。展讯被打得节节败退，而闻泰则是光脚不怕穿鞋的。

所以，闻泰成为了展讯向山寨机市场打出的奇招。

这招奇在张学政此人身上。他是个天生的创业者，把自己形容成拿把刀上山砍路的人，出身农村，到广州念书却能当上学生会主席，会拉拢下属，办活动的经费多出自下属的关系。他又熟读毛选，闻泰很早就成立了党支部。还常常忘记自己亲人的生日，但能记住自己员工及家属的生日。

如此努力地钻研中国特色文化，让他发现了当时的一个市场空缺——单芯片的双卡双待手机。当时的双卡双待手机大多是双芯片结构，厚且笨重。于是，闻泰联合展讯开发出了单芯片的双卡双待主板，再加上张学政制定的低价策略，一下就血洗了整个市场。

2007年，闻泰卖出1800万片主板，完成了从山寨作坊到一线IDH厂商的蜕变。但由于价格战，这时的闻泰看似繁华，实际却危机重重。第一，纯设计模式的利润水平日益微薄。第二，华强北的手机产业链已经完善到位，只需要客户提出报价和大体设想，一个月之内就可以看到成品。

张学政看上了这门被业内人士称为“虚拟生产”的生意。

很长一段时间里，山寨机的对手只有山寨机。因为在那年10月，实施长达9年的“手机牌照”制度取消，一些有野心的山寨机企业，浮出水面，摇身变成正规军。而张学政斥巨资7000万美元打造的嘉兴手机工厂，恰巧赶在“土匪转正规军”的2个月前，完成一期工程。

闻泰此时向ODM（从设计到生产都是自行完成）转型，踩在了2G向3G换代的风口上。和闻泰绑定的展讯帮中国移动研发符合3G标准的“TD-SCDMA”芯片，这也让张学政搭上了三大运营商的线。“每次中国移动招标，十款手机里面最起码有两三款是由闻泰制造的，但品牌是别人的。”

在金融危机席卷下的2008年，展讯的武平一脸憔悴：公司耗资数亿研发TD芯片，却被中移动“放鸽子”，迟迟无法商用；而在国产手机市场上，联发科与山寨机还是永远滴神。张学政却春风得意，因为他与联发科签订了合作协议，在低端市场即将无敌。

有供货商打电话质问联发科：“你知道闻泰是干什么的吗？他是来掀桌子的。”

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派系：资本家正左右逢源

武平创立的展讯，控制权一直在美国资本手里。

2013年，他的清华校友赵伟国带来紫光集团，把展讯买回了中国。一年后，张学政来到清华读了MBA。因为中国半导体圈清华高端占据了半壁江山，集成电路投资圈亦然。而清华毕业的校友们有个特点：坚决抱团，长幼有序，尊重学长，为校友两肋插刀。

当时，互联网手机高歌猛进，闻泰成了很多品牌的重要合作对象。除了帮助小米推出了最具革命意义的红米1，还帮魅族做了魅蓝Note 2和Note 3。手上客户星光璀璨，还有联想、华为、中国移动和TCL。就连三星的副总都带着手机部门，登门拜访过张学政。

但帮人贴牌既费时费力，又不挣钱。张学政有着更大的野心，“我要把闻泰带上辉煌的顶点。”一个与手机最相关的产业进入了他的视野——半导体。在他决定去清华读MBA的2014年，中国半导体行业都知道了一个消息：大钱就要来了。9月，规模达千亿的国家集成电路产业基金挂牌成立。

从产业的底层冲向最上游，张学政必须“左右逢源”。

2014年，张学政决定借壳上市，他看上了地产公司中茵股份。市场本以为他是看上最时髦的地产业务，想从产业人转型当个土豪大老板。12月，中茵股份宣布进入重大资产重组停牌程序。接下来的一年里，张学政通过两次资本运作，将闻泰成为中茵股份的全资子公司，相当于迂回上市。

同年，清芯华创组了个中国财团去要约收购图像传感器巨头美国豪威。2015年5月豪威以19亿美元价格被收购，成了北京豪威的子公司。这是一场清华系的盛宴，张学政控制的珠海融锋持有北京豪威11.79%的股份，是最大的单一股东。

2016年，张学政当选为中茵股份董事、总裁。在公告中，未来的中茵股份将把闻泰的产业作为主营业务，围绕闻泰进行资本和产业布局。这相当于不要金鸡蛋房地产，继续搞“赔钱货”贴牌手机。数据显示，2017-2019年闻泰科技移动终端业务的毛利率分别只有7.63%、7.56%、9.36%。

注：2019年数据并表了安世半导体两个月的业绩

张学政的清华学长刘强看上了豪威，但苦于北京君正没融到足够的钱，黯然出局。

韦尔股份的创始人虞仁荣也是清华毕业，他也谋划收购北京豪威。与刘强这种参与方舟一号研发的大人物比，被誉为“高级倒爷”的虞仁荣显然不能服众。所以，张学政出来强烈反对，导致韦尔收购搁浅。之后，在参与创办展讯的校友陈大同调和下，虞仁荣才得偿所愿。

这场饕餮盛宴只是清华力量的冰山一角，张学政的“舍”，置换到了另一块大蛋糕。

内斗：从没有什么救世主

有时候，学校比出身重要，选择又比学校更重要。

2017年，高通联合大唐电信、建广资产成立合资公司，目标直指展讯所在的低端市场。这让收购了展讯的赵伟国在朋友圈里大骂汉奸，矛头直指建广资产实控人、清华校友李滨。而张学政这个靠展讯起家的男人，这回没有左右逢源，而是坚定地投入了李滨阵营。

建广资产当时以27.5亿美元收购了恩智浦剥离的标准件业务——安世半导体。在很多通稿中，安世被称为中国唯一的世界级IDM半导体公司、中国唯一的车规级汽车电子半导体公司。之后，张学政将以338亿元的天价收购这家公司，校友李滨这波交易净赚了约157亿元。

2018年，为了吃下安世，张学政引入董明珠和各大地方国资委当股东。在当年4月的竞标中，闻泰组以114.35亿元的高价拿下了安世33.66%的股权，而此时闻泰的市值仅194亿元。张学政动用了借款、质押、引入投资者等多种方式来募集资金。

亿欧网曾质疑过安世的科技含量，并根据营收规模倒推出其产品的平均出货单价仅为0.12元，低于国内同行华润微。

业内人士也对资本侦探表示：严格意义上，安世做的不能算芯片，而是恩智普剥离出最底端的业务。但大家不是周金涛，都没料到2020年成了新能源汽车爆发元年。闻泰科技靠着安世的功率半导体，一举从贴牌工厂硬是逆袭成了A股半导体巨头。

从2018年启动收购，到2020年完成对安世半导体的绝对控股，闻泰的股价从17.69元最高涨到了171.71元，最高市值站上了1900亿元。这也成了一个击鼓传花的游戏，投资把借款、注资，大量置换为闻泰的股票，加上外界不断的消息刺激，形成接连不断的暴涨。

数据来源：雪球

这场收购也被宣传得极其热血：“断我芯片，我就收你公司”。也有不少投资者去质疑其中有猫腻，但都在中兴、华为事件后闭上了嘴。

狂热的民族气氛再叠加股价暴涨的刺激，很多投资人会忘记了半导体行业的风险——需要大量资金、人才。据2020年三季报显示，闻泰总资产610.2亿元，归属于上市公司股东的净资产287.21亿元，公司商誉账面值226.97亿元，商誉占净资产比例约79.03%。

近日，闻泰科技有两个项目开花结果。一个是求助资本市场的90亿元可转债，得到了证监会的反馈意见：要求闻泰科技就商誉账面价值高、期末存货金额高等问题作进一步说明。这显然拿不到资本老手张学政，毕竟募来的钱有22亿元要还银行贷款。

另一个就是在临港投资的120亿元半导体工厂启动，当天来了不少大领导为张学政站台。他对于时代风口的嗅觉确实很高，从当年的深圳华强北，到今天的上海临港。他踩着山寨机起家，混入清华校友圈发迹，接着靠半导体成为千亿公司的掌舵人。

市值千亿人民币就能撑起张学政的野心吗？似乎并不能。私募大佬葛卫东也对闻泰科技的股价极为看好，他于2019年就曾获配闻泰科技约3亿元，次年，又在闻泰科技的定增中获配5亿元。三星逆袭的历史讲述过一个道理：要想超越对手，就要有发疯的劲头和豪赌的胆量。

这两样，张学政身上都清晰可见。

前年的时候，有投资者在雪球上泄露过对闻泰科技的调研问答。有人问：安世以后的业务方向？得到了一个很疯狂的答案——模拟电路界的台积电。

结语：能不能成为台积电？

对闻泰来说，成为台积电几乎没有可能，即便创始人都姓张。

台积电没有成为美国技术的附庸，源于两个因素。第一是技术突破，铜制程的逆袭和光刻机突破。第二个是历史的偶然，在三星与苹果的战争中，它站队了后者，从而从一家代工厂走向顶峰。这两样在闻泰科技身上，根本看不到。

首先是市场抱有极大预期的第三代半导体，闻泰没有实现自我突破，而是拿来了安世的氮化镓功率器件，可安世在全球范围内并不出彩。而在特斯拉产业链的争夺上，闻泰并不是英飞凌的对手，也许上海工厂建成后，会有机会。但智能车不一定是特斯拉赢。

所以，如果长期投资闻泰科技，更像是一次豪赌。以创始人的性格而言，75年出生的张学政并不会满足只为新能源车生产功率半导体。在技术实现突破，拿到一定产业链话语权后，他很大可能去复制当年“山寨机”转型的故事，去做贴牌新能源车，更高的梦想则是成为“台积电”。

新时代的中国半导体厂商能赢吗？摆在张学政面前的答案其实只有一个：不能输，尸骨无存也不算输。