深度产业观察2021-01-19 10:31:23
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一、光伏逆变器领军企业,国内外业务多点开花1 光伏逆变器领军企业,市占率稳步提升 光伏逆变器领先企业,储能逆变器出货量全球第一。固德威于 2010 年设立,是全球领先 的光伏逆变器企业,主要生产和销售光伏组串式逆变器和光伏储能逆变器,公司产品已批 量销往全球 80 多个国家和地区。根据 Wood Mackenzie 发布的报告统计,2019 年固德威 在全球光伏逆变器市场的出货量位列第十一位,市场占有率为 3%;三相组串式逆变器出 货量全球市场排名第六位,市占率为 5%;单相组串式逆变器出货量全球市场排名第五位, 市占率为 7%;户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位,市占率为 15%。 ![]()
2010-2014 年,公司专注户用光伏组串式逆变器研发,立足海外市场。公司成立之初,专 注于基础阵列产品的研发、生产和销售,瞄准海外市场,推出面向户用的 SS 系列 1kW-5kW 户用单相单路并网逆变器、DS 系列 3kW-5kW 户用单相双路并网逆变器等系列产品。产 品快速推向市场,2014 年公司营业收入达 1.06 亿元,仅用 4 年时间实现收入破亿,2014 年公司全球组串式逆变器排名第 14,市占率为 1%。 2015-2017 年,公司光伏储能逆变器问世,市占率快速提升。公司开始拓展储能市场,经 过 4 年的研发,公司于 2015 年推出 ES 系列单相光伏储能混合逆变器,获得 SNEC 吉瓦 级金奖。公司不断丰富并网和储能系列产品,相继推出 DNS、SDT、DSS 系列户用并网 逆变器产品、EM 系列单相光伏储能混合逆变器,并于 2017 年跻身全球逆变器十强品牌。 2015 年公司开始拓展国内市场,并于新三板挂牌,充分享受了国内光伏市场爆发的红利, 2015-2017 年公司营业收入复合增速达 156%,归母净利润复合增速达 138%,业绩快速 增长。2017 年公司全球组串式逆变器排名第 9,市占率为 5%,储能逆变器排名未进入前 十,市占率为 10%,市占率快速提升。 2018-至今,产品全面发展,公司于科创板上市。2018 年以来,公司持续加大研发投入, 储能产品全面发展,先后推出了 MS、SMT 系列并网逆变器、EH、SMT 系列储能逆变器、 智能数据采集器等产品,已有 20 多个系列产品,覆盖户用、工商业、地面电站等各个领 域,可全面满足光伏新能源领域各类型客户的需求。公司在国内和海外市场持续发力,度过了 2018 年“531”的行业低谷,业绩持续正增长,2018-2019 年公司归母净利润分别 同比增长 5.49%/83.47%。2019 年公司光伏逆变器全球市占率 3%,储能逆变器市占率 15%, 市场地位不断提升。公司基于长远战略发展考虑于 2018 年终止新三板挂牌,并于 2020 年 9 月成功上市科创板。 ![]()
2 组串式+储能逆变器双向发力,全面布局国内外市场 并网和储能逆变器是公司核心产品,储能逆变器销售收入占比快速提升。目前公司主要产 品包括光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、智能数据采集器以及 SEMS 智慧能源管理系 统。2013-2019 年公司并网逆变器和储能逆变器的收入和毛利占比均在 90%以上,2019年公司光伏并网逆变器、光伏储能逆变器和智能数据采集器,三种产品营收占比分别为 80.4%/11.5%/0.1%,毛利占比分别为 81.5%/14.9%/0.1%。随着储能产品的成熟以及市场 需求的放量,公司储能逆变器销售收入和毛利占比不断提升,营收占比由 2016 年的 5.3% 提升至 2019 年 11.4%,毛利占比由 2016 年的 6.9%提升至 2019 年 14.9%,储能产品有 望不断贡献营收和利润。 ![]()
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国内市场以直销为主,EPC 承包商和安装商是公司主要客户。针对国内市场,公司采取 直销模式,其下游客户主要包括系统集成商、EPC 承包商、安装商、投资业主,2019 年 公司直销业务中以上四类客户销售收入占比合计为 52.95%,目前公司已在全国设立四个 大区销售中心,覆盖全国二十余个省级行政区。 ![]()
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公司海外业务以经销为主,全面布局海外市场。公司海外业务采取经销模式, 2017-2019 年公司经销销售收入占比分别为 26%/34%/47%,经销收入占比有所提升,主要原因系随 着 2018 年 9 月 3 日欧盟取消对中国光伏已实施五年的最低限价 MIP 协议,欧洲地区销售 收入快速增长。目前公司已在欧洲、澳洲、亚洲、南美和非洲等主流市场建立了稳定的业 务渠道,2017-2019 年公司经销商数量分别为 53/55/67 个,经销商数量稳定增长。 ![]()
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3 实控人股权集中度高 实控人为公司创始人,股权集中度高。公司实控人为黄敏先生,直接持有公司 30.97%的 股份,通过合众聚德间接持有公司 0.62%的股份,合计持股 31.59%。黄敏作为公司创始 人,自公司设立以来一直担任董事长、总经理,全面主持公司的经营管理和战略决策工作, 曾入选科技部 2017 年科技创新创业人才,并于 2018 年获中共江苏省委组织部等四部门 颁发的“江苏省科技企业家”证书。 ![]()
二、盈利能力行业领先,运营能力持续改善
1业绩持续高增长,储能逆变器表现亮眼 2013-2019 年公司收入 CAGR 达 57%,盈利能力持续提升。公司 2013-2019 年营业总收 入分别为 0.63/1.04/1.61/4.25/10.50/8.35/9.45 亿元,CAGR 达 57.04%。2016-2017 年, 受中国光伏市场高速增长带动,公司营业总收入同比增速达 163.98%/147.06%。2018 年,国内光伏新增装机容量大幅下滑,同期公司营业总收入同比下 滑 20.48%。2014-2019 年期间公司归母净利润 CAGR 高达 119.97%,除 2017 年公司因 支付股权激励费用对归母净利润影响金额较大外,其余年份公司归母净利润增速均高于营 业总收入增速。 ![]()
2016-2019 年,公司光伏并网逆变器、光伏储能逆变器及智能数据采集器产品收入的 CAGR 分别为 24.06%/67.46%/0.26%,毛利润年均复合增长率分别为 31.89%/73.05%/70.06%。光伏并网逆变器、智能数据采集器产品方面,2018 年受 531 新政影响两类产品收入分别同比下 滑 24.31%/21.50%。由于电网消纳能力有限,储能逆变器需求持续提升,叠加公司产品 工艺优化及原材料采购成本下降,2017-2019 年公司储能逆变器收入分别同比增长 65.45%/16.64%/147.77%,毛利润同比增长 63.41%/15.36%/197.58%。 ![]()
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2 综合毛利率明显改善,盈利能力位居行业前列 2019 年公司综合毛利率明显改善,储能逆变器毛利率最高。2014-2018 年,受行业竞争 加剧、国内销售占比提升等因素影响,公司综合毛利率由 40.40%逐年下滑至 32.61%。 2019 年,公司综合毛利率同比上升 7.89pct 至 40.50%,主要原因有:1毛利率较高的海 外地区产品销售占比由 44.58%提升至 66.39%;2毛利率较高的储能逆变器产品销售占比 由 5.23%提升至 11.49%;3产品所需主要原材料机构件及电子元器件(半导体器件、电 感、电容、控制组件)采购价格下降。在净利润方面,2013-2016 年公司持续加强对销售 费用率、管理费用率的控制,净利率由-13.00%提升至 7.03%,2017 年受政府补贴收入减小,导致公司净利率同比下降 1.97pct,达 5.06%,2018-2019 年公司净利率持续上行, 分别同比提升 1.60pct/4.25pct,达 6.66%10.91%。 ![]()
光伏并网逆变器、光伏储能逆变器是公司核心产品,2016-2019 年毛利率均有所提高。分 产品品类来看,光伏并网逆变器、光伏储能逆变器是公司的核心产品,2019 年营收总收 入占比分别达 80.44%/11.45%。2016-2018 年公司光伏并网逆变器、光伏储能逆变器毛利 率总体保持平稳分别为 34%/34%/32%、45%/44%/44%,2019 年受益于光伏市场回温、 采购成本下行,光伏并网逆变器、光伏储能逆变器的毛利率分别同比提升 9pct/9pct,达 41.02%/52.64%。 ![]()
2019 年公司并网逆变器及储能逆变器毛利率均位列行业第一。2016-2018 年,公司并网 逆变器产品毛利率分别为 34%/34%/32%,与竞争对手相比总体保持平稳,处于行业中上 游水平。2019 年,公司并网逆变器产品毛利率上升 9pct 至 41%,跃居行业第一,超过位 列第二的阳光电源 7pct。总体而言,2016-2019 年公司并网逆变器毛利率超过竞争者平均 2pct/0pct/1pct/9pct,处于行业领先水平,公司盈利能力较强主要原因是公司业务多布局在海外高毛利率地区,且产品全部为户用产品,因此毛利率较高。公司作为储能逆变器行 业龙头,2016-2019 年储能逆变器产品毛利率分别为 48%/43%/43%/53%,分别高于阳光 电源 21/15/14/17pct。 ![]()
境外地区毛利率高于境内地区。分地区来看,2017-2019 年,随着国内市场竞争加剧,公 司在中国境内销售的产品毛利率分别为 31.12%/25.45%/25.26%,逐年有所下滑,其中华 南、华中地区毛利率下滑最为明显,西北、西南地区毛利率则在 2019 年出现反弹。 2017-2019 年,公司外销产品毛利率分别为 42.84%/41.84%/49.43%,明显高于在境内销 售产品毛利率,且外销毛利率 2019 年大幅提升。其中非洲市场毛利率一直稳定在 50%以 上,欧洲及亚太市场毛利率则在 2019 年有较大幅度上升。 ![]()
2019 年公司 ROE 位居行业第一。2015-2018 年,公司 ROE 分别为 18%/31%/32%/17%, 2018 年受 531 政策影响,光伏行业竞争加剧,净利润增速放缓,叠加 2018 年受经营业 绩影响,公司未支付股利,导致所有者权益同比提升 25%,ROE 有所下行。总体而言, 公司 ROE 与竞争对手相比处于相对领先位置。受 2019 年公司净利润大幅增加拉动,2019 年公司 ROE 上升 8pct 至 25%,位居行业首位,高于行业平均 7pct。 ![]()
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