2021-11-04 10:49·远瞻智库
(报告出品方/作者:开源证券 刘翔 林承瑜 曹旭辰 傅盛盛 盛晓君 罗通) 1.1 PCB:成本上涨的至暗时刻已过,头部厂商迎来盈利改善期覆铜板厂商价格大幅提升,头部厂商中长期ROE有望向上: 预计公司未来产品迭代进程加快,具有新品红利溢价的业务将成为主力,摆脱周期性波动。 从单一产品销售向材料配套解决方案的模式发展,以汽车产品为例,公司实现全系列产品应用覆盖智能网联、智能驾驶、智能座舱、智能电动、汽车照明细分应用。 更长维度来看,参与制定行业相关标准(如77GHz汽车毫米波雷达),公司将有超越同行的产品定价能力。ROE若长期维持在20%以上,PE有望维持在30倍PE。 ![]()
预计未来覆铜板价格有望稳定,PCB成本端迎来改善: 2021H1受制于覆铜板价格大幅攀升,PCB厂商向下游传导成本压力具有时滞性,导致整体毛利率承压,2021Q3已经企稳,预计随着持续提价,毛利率将迎来改善 ![]()
1.2 PCB:汽车电子化与新能源化,带动汽车PCB市场快速扩容全球汽车PCB应用规模划分: 动力引擎控制系统32%>车身控制安全系统25%>车载通讯系统23%>车室内装系统11.5%>照 明系统8.5% ![]()
五大汽车电子系统推动PCB技术升级 (1)车身控制安全系统:高频信号传输,采用高频材料(高频材料价格750元/平米vs普通FR-4覆铜板100元/平米); (2)动力引擎控制:高电压、大电流,采用厚铜加工技术; (3)照明:采用LED车灯,需要采用金属基板散热(内资厂商中深南电路、崇达技术在此领域有优势); (4)车载通讯:从多层板转向高密度互联板(RPCB往HDI方向演进); (5)车内装饰,HDI方向演进 ![]()
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2.1 功率器件:与国外差距相对较小,国产替代势在必行制造层面: 技术成熟且发展较为缓慢,低制程即可满足工艺要求,国内众多IDM、代工厂商资源可以满足 设备层面: 海外二手设备可以支撑工艺和产能要求。功率半导体国内设备与海外最先进设备代际差异为两代左右 竞争层面: 成本竞争+产品同质,海外巨头在基础功率器件上不占优势。海外逐步放弃中低端器件,将有限晶圆产能转向汽车、工控等高端产品,给国产厂商腾出发展空间 ![]()
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2.2 功率器件:行业持续高景气,新能源下游需求板块业绩2020Q2拐点明显: 2020年Q2以来消费电子、新能源汽车、变频家电、新能源等多个市场需求表现出明显的增长态势,一齐拉动对功率半导体的需求,板块公司稼动率提升、业绩提升明显; 板块业绩2021Q3仍环比成长: 板块公司2021Q3收入和利润环比实现增长。至2021下半年,涨价因素在业绩中的边际反应减弱。借助行业景气机遇,板块公司产品结构、客户质量提升明显,盈利能力持续上行; 新能源下游需求: 我们预期未来新能源汽车持续渗透、光伏/风电装机量提升对功率半导体,尤其是IGBT产品的需求拉动明显。新能源下游需求,以及板块公司的产品开发和客户进展。 ![]()
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3.1 被动元器件:新能源带来的行业机遇![]()
3.2 成长性分析-新能源汽车作用。 薄膜电容在新能源汽车中作为电机控制中的直流支撑电容器(C3),作用吸收逆变器从DC-Link端的高脉冲电流,保护IGBT。 用量,价值。 普通新能源策车一个电驱,用1个,四驱车有两个电驱,用2个,部分特殊车型用3-4个。单个电容价值在300元左右。 市场规模。 2019年全球新能源乘用车销量221万辆(EV Sales),国内新能源汽车销售120万辆(中汽协),按单车电容1.3个算,全球乘用车市场规模约为8.6亿,国内市场规模4.1亿元。 竞争格局。 法拉电子、松下、Nichicon、kemet、比亚迪(自供)等。法拉电子国内市场份额40%多,海外主要是欧洲,老平台份额较低,新平台估计有30%,特斯拉由松下和Nichicon供。 ![]()
新能源汽车打开薄膜电容行业市场空间 • 短期量化: 欧洲市场的放量和公司在行业中领先的市场地位,新能源汽车收入预计未来三年复合增速在53%左右,到2022年达到8.75亿元。 • 中长期量化: 新能源趋势,假设按2025年新能源汽车占全球乘用车销量25%,2025年车用薄膜电容器市场规模约为72亿元,2020-2025年复合增速为52.2%。 ![]()
3.3 成长性分析-光伏、风电作用: 和新能源汽车类似,薄膜电容在风电光伏中主要用于其中逆变器中,作为DC-Link端的直流支撑电容。 ![]()
市场规模: 配套电容价值约5000元/MW,2019年全球风电光伏新增装机容量约180GW,该领域薄膜电容器市场规模约为9亿元市场规模。 竞争格局: 法拉电子、KEMET、EPCOS,法拉电子在风电光伏国内市占率约为60%,全球约为50%。 ![]()
光伏风电市场空间大,预计未来保持稳定增长 • 平价上网分为发电侧平价和用户侧平价。 发电侧平价指光伏发电按照传统能源的上网电价收购(无补贴)也能实现合理利润。用户侧平价指光伏发电成本低于售电价格。 • 发电成本持续下行,光伏平价上网在即。 CPIA数据显示,2019年,全投资模式下,地面光伏电站在1800小时等效利用小时数的LCOE为0.28,不仅低于2018年用户侧销售电价,也低于0.37元/kwh的煤电上网价格,基本实现了发电侧和用户侧的平价上网。 预计2021年后,在大部分地区的光伏LCOE可实现与煤电基准价同价 ![]()
3.4 小结法拉电子 • 公司是全球薄膜电容器制造的龙头企业,在新能源汽车和光伏风电市场处于行业领先地位。 随着新能源业务收入占比的扩大、欧洲新能源汽车放量和光伏平价上网的到来,我们认为,公司有望进入新一轮由新能源业务驱动的快速发展期,2021-2023年CAGR预计超过30%。 • 预计2021-2023年归母净利润为8.02/10.36/13.54亿元,EPS为3.56/4.61/6.02元,当前股价对应PE为54.3/42.0/32.2倍。 江海股份 • 公司是全球知名的电容器生产商,工业类铝电解电容器具备全球竞争优势。公司薄膜电容器、超级电容器随着下游应用的逐渐开拓和客户认证的不断推进,有望迎来业绩拐点。 • 我们预计2021-2023年归母净利润为4.63/6.33/8.69亿元,EPS为0.56/0.77/1.05元,当前股价对应PE为41.1/30.1/21.9倍,
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