光大端测AI会议纪要，看懂端测AI

强驴

2025-02-04 18:26·胖如风

会议要点

1、端侧投资整体情况

端侧整体利好：端侧公司可接入多种模型，利好端侧;应用方面，港股相关公司表现明显，演绎AI应用大逻辑;算力层面，国产算力利好，推理算力有提升空间。机器人、端侧AI、AI应用、国产算力均为利好方向。

国内外情况及端侧分享核心：北美不断创新，国内不断追赶，存在美国缺电，中国缺卡的情况。电话会以端侧作为分享核心，探讨端侧投资机会。

2、Deepfake对端侧的影响

对端侧SOC和存储的影响：

小模型性能提升：Deepfake的RLHF模型使小模型性能达到很高水平，缩小了与OpenAI相关模型的差距，这些小模型在端侧部署大模型具有优势，会带来对算力和端侧存储需求的增长。

开源生态的繁荣：Deepfake作为开源模型，推动了各种厂商和参与者部署应用，形成繁荣的生态，利好端侧算力和入口硬件，第三方算力租赁价格回暖，更多硬件生态将出现。

3、端侧大算力公司

具备大算力潜力的公司：代表公司如瑞芯微、晶晨、全志、sigma star、富瀚微、博通集成等，其产品性能较强，SOC基础性能较好，具备在端侧跑小规模模型的能力，在端侧大算力场景中会充分受益。

典型应用及相关公司：

机器人：瑞芯微的3588是目前上市公司中较强的SOC，可在机器人场景中实现大算力落地，市场关注度高。

AI手机：AI手机为代表的应用中，SOC主要是高通、联发科及华为、小米的自研SOC。忆芯创新在AI手机存储方面值得重点关注，可通过定制存储提升容量和数据吞吐量，解决存储和算力瓶颈。

其他应用：除机器人外，非手机类的新型单侧算力产品如智能家居等也对端侧算力有提升作用，兆易创新等公司受益。

4、端侧小算力公司

低功耗产品及应用：端侧小算力产品如AI眼镜、AI耳机和AI玩具，主打低功耗，核心公司如恒玄科技、乐鑫科技等。这些产品作为入口型硬件，在穿戴式产品或随身携带的陪伴类玩具等场景中有应用，对蓝牙和wifi的低功耗能力有要求。

恒玄科技：在耳机、手表、wifi、眼镜等领域有优势。24年收入中耳机超20亿，手表约10亿，wifi不到3亿。耳机渗透率高，受益于市场高增速和自身高端产品发展，25年有望增长20%至30%。手表增长迅速，市占率有提升空间，未来还将推出新芯片。Wifi在大客户产品中实现突破，潜力巨大。眼镜出货量有望从几百万发展，新一代手表芯片也可用于眼镜，实现量价提升。

乐鑫科技：在AI耳机、眼镜和玩具等方向是核心公司，字节生态的玩具中已有所应用。

中科蓝讯：从白牌耳机起家，接入豆包，面向广大白牌市场，受益于生态繁荣，对其利好。

巨星科技：作为核心方案商，做相关硬件和部分软件方案及芯片封装，卡位核心，在端侧利好。

5、补充内容

估值情况：四年前半导体牛市时，主流公司PS为30到40倍，现在端侧AI公司估值相对较低，如恒玄虽股价上涨，但PS水平仍有提升空间，其他公司PS多在十倍以内。若为科技泡沫化牛市，目前历史估值水平只是开始。

投资关键词变化：1月10号之前，端侧投资核心是字节，之后关键词变为机器人，未来可关注机器人和端侧AI双贝塔叠加的公司，如瑞芯微、广和通、全志科技等。

token分层及硬件公司商业模式变化：以周杰伦机器人为例，硬件和token的成本为170元，其中硬件80元，毛绒材料60元，token 30元，IP使用费40元，总成本210元，售价399元。硬件公司商业模式在变化，未来软件分层类似于token分层，打开了硬件厂商的想象空间。

业务及利空消化：做物联网模组，是蜂窝模组和主控模组供应商，有智能汽车模组等业务。剥离瑞凌的利空已基本消化。

机器人领域布局：在割草机器人、双臂机器人等领域有布局，提供大模组，单机价值量500元左右。还发了巨生机器人开发平台，可帮助客户利用多种主芯片开发机器人解决方案，在机器人赛道有较强布局，股价上涨有其合理性。

瑞芯微：其3588方案被很多机器人作为解决方案，是石头等公司主芯片供应商。

投资与合作：是宇树的投资方，宇树是石头、美的等的主芯片供应商，小米相关产品也用其解决方案，汤姆猫推的AI玩具机器人也搭载其芯片。

性价比：收入为瑞芯微的70%，市值为瑞芯微不到40%，从补涨角度看，有投资价值。

手机主芯片布局：第一代四核ASR6501对标展锐SC9832E，八核一代在备赛量产，九核二代今年流片，计划出货300万颗以上，给品牌厂商供货，远期业务有望做到90到100亿人民币营收，20亿左右利润。

蜂窝模组基带芯片：是移远等公司蜂窝模组中基带芯片的供应商，2024年收入三十多亿，2025年预计40亿以上，PS约十倍，股价和成长空间较大。

Q&A

Q：恒玄科技2024年各产品线收入体量如何，耳机业务目前渗透率及增长情况怎样?

A：2024年恒玄科技大概有三十多亿的收入，其中耳机超过20亿，手表约10亿，wifi不到3亿。在品牌类耳机里，恒玄的渗透率达到40% - 50%。2024年品牌耳机处于高速增长状态，以2024年Q3数据为例，三星、小米和华为分别同比增长约34%、超65%、超40%，这三家都是恒玄科技大客户，所以恒玄耳机取得较高收入增长。

Q：恒玄科技2025年各产品线的发展预期如何，收入增长空间怎样?

A：2025年耳机业务有望获得20% - 30%的增长，受益于高端产品在更多客户放量，有产品量价提升效果。手表业务2024年翻倍以上增长，2025年仍有很大提升空间，有新客户导入，新的2800产品会放量，还将推出对标高通W5的新芯片。以全球手环、运动手表、智能手表市场测算，手表市场全球约120亿人民币以上，恒玄在手表领域有望达到30% - 40%市占率，有四五十亿收入空间，有望使恒玄收入翻倍。眼镜业务2025 - 2026年出货量预计从小几百万发展到大几百万，营业收入有望迅速盈利，新一代手表芯片推出后也会用于眼镜，有新的量价提升逻辑。以眼镜出货量千万级、均价15美金算，可形成约10亿收入，亿级出货量则是亿级收益。wifi业务已在大客户重量级产品实现突破，未来有较大发展潜力，恒玄走高端路线，有竞争力，未来从小几个亿突破到十个亿是有可能的。

Q：中科蓝讯耳机业务目前情况怎样，AI生态繁荣对其有何影响，未来有哪些发展规划?

A：中科蓝讯耳机主要做白牌市场，平均价格不到1元人民币，出货量超20亿颗。AI生态繁荣对其影响重大，在AI耳机中其价格约5元人民币，ASP有五倍以上提升，若AI耳机芯片渗透率达10%，ASP提升50%，营收也会同等提升。未来更多品牌厂商可能接入AI耳机生态，对其利好。公司正在大力拓展新型硬件产品，如AR眼镜等，预计在耳机业务会有新平台和产品出现。若进入AI眼镜领域，ASP预计在5美金级别，将成为新的成长逻辑。

Q：端侧AI公司目前估值情况如何?是否处于泡沫阶段?

A：四年前半导体牛市时，主流公司PS大多为30 - 40倍，如恒玄21年刚上市时400亿市值，当时收入不多。目前看PS，最贵的是瑞芯微，其他公司大多在十倍左右或以内。所以如果是科技泡沫化牛市，当前估值只是刚开始，远远没有到泡沫的情况。

Q：端侧AI投资关键词有什么变化?

A：1月10号之前，端侧投资核心关键词是字节，当时很多公司与字节相关的合作推动股价，如乐鑫、润欣科技、恒玄科技、中科蓝讯与志远/紫光的合作等。1月10号之后，关键词变为机器人，如瑞芯微、广和通股价上涨与机器人概念有关，未来投资方向可能是机器人和端侧AI双贝塔叠加。

Q：机器人市场空间和技术路径情况如何?

A：机器人市场空间巨大，如果人类与机器人比例达到1比1或1比0.5，将是几十万亿人民币的市场，相比之下，汽车市场约10万亿人民币，智能手机约4万亿人民币，AI市场(四大AI云厂商加上国内资本开支等全部算在一起)一年约5000亿美金(约3.5万亿人民币)，AI在两年内走完智能手机5到10年的市场增长，但规模仅约为未来机器人市场的十分之一。另外，机器人技术路径尚未收敛，很多领域技术方案未固化，在这样技术未收敛的行业，有订单收入、利润增厚的公司容易获得较大市值提升，因为大家基本按2到3年后100万只机器人的量测算。

Q：周杰伦机器人的成本、售价及相关商业模式情况如何?硬件公司商业模式有什么变化?

A：周杰伦机器人硬件跟token的bom约170块钱，其中硬件(包括SOC、模组等)约80块，毛绒材料约60块，token约30块，这30块的token够小朋友每天聊2小时，大概能聊三年。付给周杰伦IP使用费约40块，总成本约210块，售价399块。这体现了硬件公司商业模式在变化，从原来只卖硬件到现在有软件分层(类似token分层)，打开了硬件厂商的想象空间，如移远通信公开纪要也提到未来软件分层情况。

Q：广和通股价上涨的原因是什么?业务和估值情况如何?

A：广和通是做物联网模组的，是蜂窝模组和主控模组供应商。其原本有个利空是剥离了瑞凌业务，该业务(智能汽车模组，主要做海外品牌汽车物联网模组)前年收入20亿、利润2亿，去年二十多亿收入、两个多亿利润，原本预测今年利润8亿，剥离后预计6亿，目前利空基本消化，现市值230亿，利润6亿，市盈率三十多倍。另外，广和通在机器人领域有很大布局，最早做割草机器人，提供单机价值量约500块的模组，还拓展到其他领域，如为北美公司Fiscal iIntellgence的双臂机器人(价格约40万一台)提供模组，在酒店机器人领域也有布局。去年3月发布巨生机器人开发平台，可帮助客户利用高通、地平线、瑞芯微、全志科技等主芯片开发机器人解决方案。所以其股价上涨较多，目前估值虽从熊市时的十来倍市盈率涨到三十多倍，但也并非非常离谱。

Q：全志科技有哪些投资看点?与瑞芯微对比情况如何?

A：全志科技有多个看点，它是宇树的投资方，宇树在今年春晚受关注度较高;全志曾是石头、美的等扫地机器人及小米自主机器狗CyberDog的主芯片供应商;是高性能SOC领域重要玩家，与小米在机器人、扫地机器人、四足机器人、电子书、音箱等多产品有合作，汤姆猫也推出过搭载全志科技AI玩具的机器人。瑞芯微去年收入30亿，今年预计35 - 40亿，全志收入约为瑞芯微的70%，但市值不到瑞芯微的40%，从补涨角度看，全志科技有投资价值。

Q：翱捷在手机主芯片的布局及业务情况如何?未来营收利润预期怎样?

A：翱捷第一代四核ASR6501对标展锐SC9832E芯片，展锐卖七美金，翱捷卖六美金，八核一代在备赛量产，九核二代今年流片，计划出货300万颗以上后给品牌厂商供货，目前主要给海外一些运营商供货，未来会给国内核心公司供货。在蜂窝模组基带芯片方面，移远、广和通很多蜂窝模组的基带芯片用的是翱捷的，翱捷是移远的主供。2024年该业务收入约三十多亿，2025年肯定40亿以上，远期营收有机会做到90 - 100亿人民币，利润约20亿左右。目前市值300亿，PS约十倍，未来成长空间较大。